셀트리온 주가 기업분석

셀트리온 뭐하는 회사지?

---

우리나라 바이오기업의 대장주라고 한다면 셀트리온입니다. 코스닥에서 항상 1등 자리를 위치하다가 코스피로 이전한 지 얼마 안 되었지요. 거의 대기업이라고 봐도 됩니다. 

 

 

셀트리온은 바이오 시밀러라고 해서 주로 동물세포배양기술을 이용해서 신약을 개발하고 판매, 수출을 하는데 주로 단백질 의약품을 만들고 있습니다. 인간 숙주세포 세포 생산에 관한 특허를 취득하여 큰 기업가치 상승을 이룬 회사입니다. 

 

본사는 인천의 송도 국제도시에 위치해있습니다. 셀트리온은 다국적 기업으로 사원중 1/3이 해외근로자들입니다. 미국, 영국, 인도, 중국 등 세계의 인재들이 함께 일하고 있는 만큼 기업 문화도 다릅니다. 

 

p>

셀트리온의 역사

 

 

---

 

셀트리온의 창업주 서정진 회장은 IMF 때 정리 해고당한 씁쓸한 기억이 있습니다. 근데 이때 함께 정리해고당한 동료들을 10명을 모아서 창업을 하기로 하고 1999년에 자금 130억 원에 투자금 470억 원을 받아서 셀트리온을 만들었습니다. 생물학과 관련해서는 거의 일자무식이었지만 미래의 산업이 바이오산 업라는 것을 일찍이 눈치챘던 것입니다. 부인이 준 5천만 원으로 1999년 넥솔이라는 회사를 창업했습니다.

 

 

2002년 셀트리온을 친구와 둘이서 만들어 서 회장은 전 세계 40여 국을 다니며 바이오 연구자들을 만나고 최신 동향을 배웠다고 합니다.  이들은 벡스젠이라는 회사에 가서 CMO 업체 약을 대신 만들어주는 업체로서의 계약을 따내는 데에 성공합니다. 제약의 기술을 이전하는데 성공하 공장을 짓기 위하여 투자자들을 찾아 계약을 하고 공장을 지었다고 합니다. 넥솔이라는 국내 최초의 바이오시밀러 회사입니다.

 

공장을 다 지었는데 벡스젠이 망했습니다. 1상과 2상에서는 효능이 있었지만 3상을 통과하지 못하여 망하게 되었습니다.  그래서 셀트리온은 벡스젠으로부터 CMO 생명공학기술과 동물세포 대량 배양기술을 이용해 만드는 기술을 이전받게 됩니다. 벡스젠도 순순히 다 넘겨주었다고 합니다. 

 

2005년 세계 위의 다국적 제약회사인 BMS와 10년간 20억 달러 규모의 공급계약을 체결하고 2007년에는 1 공장에서 cGMP 생산설비가 미국 FDA의 인준을 받았습니다. CMO 제품을 안정적으로 생산하면서 수익이 나기 시작했고 더 큰 꿈을 꾸게 됩니다 바로 자체 제품의 개발이었습니다. 위 BMS에서 받은 기술을 통해서 바이오 시밀러 사업을 진출하기로 하고 2008년에 코스닥 상장을 통해서 다시 한번 투자금을 받습니다.

 

미국 서프프라임 금융위기로 큰 타격을 받았으나 2009년 Hospira와 해외 판매 유통 파트너십을 체결하고 2010년 테마섹에서 2800억 원의 투자를 유치하는 성과를 보였습니다. 그리고 이 당시 지금 셀트리온의 효자노릇을 하는 램시마, 트룩시마, 허쥬마가 국내 임상을 끝내고 글로벌 임상 3상에 도전합니다.

 

2012년에 램시마가 판매허가가 나왔습니다. 엄청나게 주가가 뛸뻔하지만 차세대 성장산업이 바이오산업에 지정되자 수많은 공매도 세력들이 셀트리온을 공격합니다. 4000억 원 이상의 자사주 방어를 했으나 2013년까지 최악의 하한가를 기록하면서 주가가 떨어집니다.

 

2014년에는 서 회장은 시세조정 혐의로 출국이 금지되고 검찰 조사되는 와중에도 테마섹의 2차 투자금 1500억 원을 유치하고 램시마가 유럽 판매허가를 획득하고 허쥬마가 한국 판매 허가가 나옵니다. 공매도 세력에게 뜨거운 맛을 보여주었지요.

 

2015년에는 독일 프랑스 영국 이탈리아 등  유럽 12개국에서 램시마가 판매되게 됩니다. 또한 2016년에도 미국에서도 FDA 판매허가를 받고 판매를 개시합니다. 이로 인해서 셀트리온의 주가는 다시 한번 수직 상승하게 됩니다. 2017년과 2018년부터는 셀트리온의 본격적인 매출 성장과 코스피 이전 상장을 성공하게 됩니다.

 

 

셀트리온 주가와 공매도의 추억

---

셀트리온은 공매도 세력의 공격을 정말 많이 받았습니다. 사실 운 좋게 벡스젠으로부터 기술이전을 받으면서 국내 최고의 바이오시밀러 기업이 되었는데 많은 대기업들의 시기와 질투를 받았습니다. 

 

그리고 다른 대기업들도 바이오가 미래의 유망한 산업이라는 것을 알고 이 셀트리온을 인수하고자 합니다. 대한민국의 금융시스템과 모든 투자기관의 자금까지 동원하여 혹은 검찰까지 활용하여 유리한 시기에 주가를 흔들고 쓰러져 나가는 개인의 손절 물량을 저가 매수했습니다. 기업의 회장이 눈물의 기자회견을 하면서 공매도 세력을 막아달라는 인터뷰를 할 정도였습니다.

 

 

그러나 문재인 정권 들어서 이러한 공매도 세력의 힘도 좀 많이 빠지고 있습니다. 공매도 세력에게는 셀트리온은 공격할 대상이 정말 많았습니다 크게는 두 가지인데 하나는 셀트리온의 분식회계이고 두 번째는 연구개발비 무형자산화였습니다.

 

셀트리온의 이상적인 재무제표

---

셀트리온의 재무제표는 정말 완벽합니다. 해가 지나면서 매년 꾸준히 매출액이 상승하고 있고 영업이익도 진폭은 있지만 그래도 비슷하게 나오기 때문입니다. 영업이익이 무려 30~50% 수준으로 잘 나오고 있습니다. 부채비율도 낮습니다. 우리나라 대부분의 바이오 업체들이 영업 이익은커녕 몇 년째 영업적자만 꾸준히 내고 있는 것을 보면 더더욱 이 재무제표가 하늘에서 내려온 것처럼 느껴지지요

근데 이렇게 너무나도 훌륭한 제표를 갖고 있기 때문에 갖고 있는 리스크도 있습니다. 바로 항상 셀트리온이 갖고 있는 분식회계 리스크와 연구개발비의 무형자산 화입니다. 

 

분식회계와 셀트리온

---

셀트리온은 두 개의 회사가 있습니다. 의약품 제조회사인 셀트리온과, 셀트리온의 의약품을 유통 판매하는 셀트리온 헬스케어입니다. 서정진 회장이 직할로 갖고 있는 셀트리온 헬스케어에 제품을 판매함으로써 매출과 영업이익을 조절할 수 있다는 겁니다. 

 

 

원래라면 셀트리온 구조 안에 편입되어서 같은 회계 처리되는 것이 맞으나, 셀트리온과 셀트리온 헬스케어를 별도로 지배하면서 셀트리온 헬스케어가 셀트리온의 물건을 지속적으로 사주는 식으로 셀트리온의 매출을 만들어 냈습니다. 따라서 분식회계에 대한 논란은 끊이지를 않았습니다. 

 

 

이에 2016년에는 셀트리온이 셀트리온 헬스케어를 IPO 기업 공개한 후 셀트리온과 합병할 거라고 이야기 했습니다. 이렇게 하면 분식회계가 아니라고 증명할 수 있을 거라고 생각했기 때문입니다. 기업공개 전에 정밀 회계감리에 들어섰고 일부분에서 주의 정도의 이야기만 있었을 뿐 큰 문제는 없었습니다. 

 

 

코스닥에  이를 합병할거라고 2016년부터 밝혔지만 아직까지도 합병이 이루어지지 않았고 이 두 회사가 합병하게 되면 자사주 매입에 대한 자금 압박과 양도소득세를 1조 정도 내야 할 것으로 알려져 있습니다. 합병이 주가에는 큰 호재가 아닐 것으로 보입니다. 

 

 

셀트리온의 연구개발비 무형자산화

 

증시에서는 2017년부터 바이오와 관련된 주식들이 크게 오르자 연구개발비를 너무 많이 무형자산화 하고 있는 것이 아니냐라는 의혹이 나왔습니다. 즉 연구개발비를 비용으로 처리하지 않고, 회사 어딘가에 보이지 않는 형태로 존재하는 무형자산이라고 얘기하는 겁니다.

 

 

이러다 보니 겉으로 보기에는 영업이익이 엄청나게 많은 것으로 보이지만, 자산상태표 즉 개발비 부분을 살펴보면 이미 수천억 원의 무형자산이 존재하는 것입니다. 자산 처리를 해서 재무제표를 일시적으로 건전하게 만드는 것입니다. 

 

이렇게 회계처리를 하는 것이 불법은 아니지만 분명 어딘가 꺼림칙한 구석이 있다고 생각합니다. 

 

2020년 셀트리온

---

2020년 셀트리온은 트룩시마와 허쥬마의 미국 시장 론칭과 램시마 SC의 유럽시장 판매로 인한 신제품 출시 효과로 영업이익이 2019년보다 84%가 증가하는 5300억 원을 추정하고 있습니다. 이미 2019년부터 영업이익이 반등하면서 최근 3개월간 좋은 분위기를 유지하고 있습니다.

 

 

현재 주가가 18만 원대인데 많은 금융투자회사에서는 전부 20만 원 이상을 보고 있습니다. 최근 6개월 동안 전체 증권사들의 목표가는 24만 6천 원입니다.

 

비록 이런저런 의혹과 이슈가 있지만 셀트리온 정말 대단한 회사라고 생각합니다. 멘땅에 헤딩해서 해외로 의약품을 만들어 수출할 수 있는 회사가 그렇게 많지 않습니다. 저는 셀트리온이 미국의 화이자에 버금가는 우리나라를 먹여 살릴 수 있는 좋은 제약회사가 되기를 기대해보겠습니다.